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Ludovic Delion : Le trading haute fréquence (THF) et les risques financiers

Ludovic Delion : Le trading haute fréquence (THF) et les risques financiers

Article Réalisé par Ludovic Delion

Le trading haute fréquence est un exemple d’utilisation des technologies de pointe, notamment informatiques, sur les marchés financiers, qui se caractérisent par la rapidité des échanges. En France, la fameuse affaire Kerviel-Société Générale1912 a révélé au grand public le fonctionnement et les procédés du trading . Aujourd’hui, les algorithmes ont remplacé les

traders pour effectuer les opérations financières, puisque le THF permet la transmission d’ordres sur les marchés financiers très rapidement et sans intervention humaine.

Le THF est un système complexe et intelligent (a), avec une interaction multicritères (b). Ses enjeux sont énormes, mais il soulève également de nombreuses interrogations, notamment par rapport à sa qualification juridique (c). Par ailleurs, cette activité présente de nombreux risques en matière de criminalité financière (d), d’instabilité des marchés financiers (e) et de défaillances informatiques liées à ses algorithmes (f), avec une ampleur souvent difficile à apprécier précisément (g). Elle influence également les investissements technologiques (h) et la confiance des investisseurs (i), sans oublier les questions éthiques qu’elle pose avec de plus en plus d’acuité (j). Tous ces éléments doivent être pris en compte par les régulateurs (k).

Explication de Ludovic Delion sur un système complexe et intelligent

Le THF est basé sur un algorithme, c’est-à-dire une « suite finie d’opérations élémentaires cet algorithme génère des ordres de manière automatique suivant l’évolution des cours sur les

de passation de ces ordres. Pour Galland, la notion de trading algorithmique peut « être comprise comme désignant l’ensemble des mécanismes électroniques mettant en œuvre des automates algorithmiques de négociation, capables de détecter les écarts de cours entre différentes plates-formes de négociation et d’envoyer et d’annuler de grandes quantités d’ordres

Cette définition coïncide avec celle de la directive MIF 2 du 15 mai 2014, selon laquelle le trading algorithmique se rapporte à « la négociation d’instruments financiers dans laquelle un algorithme informatique détermine automatiquement les différents paramètres des ordres, comme la décision de lancer l’ordre, la date et l’heure, le prix ou la quantité de l’ordre.

Le fait que le THF permet de générer des ordres sans intervention humaine, ou avec une intervention humaine restreinte, lui donne sa qualification de « système intelligent ».

Le trading algorithmique « renvoie aux algorithmes visant à l’identification d’opportunités de transactions censées déboucher sur la décision d’acheter ou de vendre des instruments

une forme de stratégie qui, dans le THF, a une fonction essentielle, en tant qu’« ensemble de décisions prises en fonction d’hypothèses de comportement des personnes intéressées dans une

Une interaction multicritères

Dans le cadre du THF, deux types de stratégies entrent en jeu : les stratégies directionnelles,

stratégies non directionnelles, ou stratégies de négociation traditionnelles, comme la tenue des marchés et l’arbitrage.

L’étude des stratégies permet de mieux comprendre la notion de THF. L’OICV souligne que ce dernier s’appuie sur des technologies très pointues et des algorithmes d’analyse des données des marchés afin de déployer les stratégies de façon automatique.

Deux autres éléments permettent aussi de mieux comprendre le fonctionnement stratégique du THF. Le premier est d’ordre temporel, ce qui implique la présence d’une « infrastructure

moins un des systèmes suivants de placement des ordres algorithmiques : colocalisation,

preuve d’une grande réactivité dans le déploiement des stratégies. Les ordres doivent être passés

Le deuxième élément est de nature quantitative. Le volume quotidien des ordres passés doit être le plus élevé possible pour compenser le grand nombre d’annulations. La directive MIF évoque « un débit intrajournalier élevé de messages qui constituent des ordres, des cotations

mettent en œuvre des stratégies non directionnelles, les intervenants THF tendent à établir une position la plus neutre possible, en fin de séance, par un rebalancement souvent opéré en

Le THF est donc le fruit d’une interaction, d’une combinaison de plusieurs éléments afin d’aboutir à un certain résultat. Ces éléments, qui n’ont pas de caractère juridique, prennent néanmoins une qualification juridique à partir du moment où ils sont intégrés dans le droit, en l’occurrence, la directive MIF 2 et le règlement « Abus de marché ».

La qualification juridique du THF

Le trading renvoie à la fois au trading haute fréquence et au trading algorithmique. Le mot anglais trading se traduit en français par « commerce », « négoce », « trafic ». Il est ainsi difficile de qualifier précisément le trading: est-il une activité, une transaction, une négociation, une stratégie, un outil technique ?

La directive MIF 2 du 15 mai 2014 (art. 4, 1, 39) emploie le mot « négociation » dans sa définition du trading algorithmique, alors que l’AEMF le considère comme une « transaction

l’intégrité des marchés1928 : le règlement « Abus de marché » du 16 avril 2014 (considérant n° 38) place le trading algorithmique et le trading haute fréquence dans la catégorie des . AEMF, « Système et contrôles dans un environnement de négociation automatisé pour les plateformes de

La multiplication des termes juridiques illustre la difficulté à définir et à qualifier le trading algorithmique et le trading haute fréquence. Pour autant, ils présentent un certain nombre de caractéristiques évidentes. Du point de vue technologique, ils s’inscrivent dans un contexte de

économique, le trading algorithmique renvoie généralement à l’exécution des ordres des clients, alors que le trading haute fréquence opère pour compte propre. Enfin, au niveau juridique, les deux types de trading entraînent des obligations pour les structures d’investissement, en vertu de la directive MIF 2 du 15 mai 2014 (articles 17 et 48). Ils sont pris en compte par le règlement « Abus de marché », parce qu’ils sont censés favoriser les

Toutefois, il est possible d’arguer que le trading algorithmique et le trading haute fréquence peuvent être assimilés à des biens commerciaux, en tant que biens meubles non fongibles (et donc individualisés) et non consomptibles (utilisables sans destruction). En effet, ils peuvent donner lieu à des contrats et à des activités qui sont a priori légaux. Il s’agit cependant d’une conception générale qui ne vient pas contester le fait que les deux types de trading n’ont pas de qualification juridique claire et univoque.

Outre les spécificités techniques, économiques et juridiques associées au THF, une autre de ses caractéristiques est qu’il représente un facteur de fraudes et de dérives financières.

Un vecteur de risque de criminalité financière

Deux formes de dérives peuvent découler du trading haute fréquence. La première est liée à l’informatisation des bourses (i) et la seconde à une insécurité générée par certains comportements malveillants (ii).

. . Les conséquences de l’informatisation des bourses

L’informatisation des bourses a eu pour conséquence, notamment, la création de nouveaux outils analytiques et de produits financiers sophistiqués. Des algorithmes très complexes ont donc été développés et implantés au sein du réseau d’ordinateurs afin que les ordres puissent être passés presque en temps réel.

Ces progrès techniques et technologiques sont utilisés par des acteurs malveillants pour tenter d’altérer les marchés en annulant des ordres ou en feignant de vendre avant d’acheter.

Outre ces risques inhérents aux marchés boursiers, le THF produit également de l’insécurité à plusieurs niveaux.

Le THF, source d’insécurité

Les principaux risques1932 proviennent de différents acteurs internes et externes aux marchés

Aucun contrôle n’est réalisé au niveau des développeurs. Leur activité est entourée d’un certain flou et se caractérise par des défaillances managériales et par un usage privilégié du THF pour modifier les opérations en cours. Les courtiers exécutent des tâches ou lancent des négociations, et les administrateurs implantent et configurent des programmes qui, parfois, peuvent être malveillants.

Il existe aussi des risques au niveau des transactions, avec des messages erronés et des codes malveillants, ou faisant suite à des menaces ou des cyberattaques. Celles-ci peuvent engendrer des retards qui, bien qu’étant dérisoires, peuvent affecter la transmission des données de THF. En outre, plusieurs incidents semblent indiquer que des cybercriminels, dont des pirates informatiques commandités, s’intéressent aux réseaux et aux algorithmes de THF des marchés financiers.

Le législateur français, tenant compte de ces différents facteurs, a décidé de réglementer le THF à travers la loi de séparation et de régulation bancaire n° 2013-672 du 26 juillet 2013. L’objectif

1932 J.-F. GAYRAUD, Le nouveau capitalisme criminel, Paris, Odile Jacob, 2013.
1933 D. GUINIER, « Les transactions financières à haute fréquence… lorsque les algorithmes remplacent l’opérateur humain ! », Revue Expertises, n° 377, février 2013, p. 56-62.

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1933 financiers : développeurs, courtiers, administrateurs, cybercriminels, terroristes financiers . est de contrer les risques manipulatoires ou opérationnels pouvant découler du THF en

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1934 l’absence de dispositif efficace de maîtrise des risques .

Pour autant, cette loi ne permet pas d’éviter totalement le risque d’abus de marché. Le THF reste très difficile à contrôler en raison de sa rapidité et du volume d’opérations qu’il permet de lancer. Les autorités de régulation devront donc resserrer leur surveillance en la matière. D’ailleurs, depuis quelques années, l’AMF a renforcé sa surveillance afin de prendre en considération les nouvelles méthodes de négociation. Elle a ainsi mis au point divers outils et développé des compétences techniques à la hauteur de celles des structures qu’elle contrôle. Elle continuera à suivre et à analyser l’évolution des techniques de THF pour s’assurer de la qualité des liquidités et pour détecter les éventuelles stratégies de manipulation, d’autant que celles-ci ont des conséquences importantes sur la stabilité des marchés.

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François Spinelli